Ein hochbewerteter Aktienmarkt ohne jegliche Euphorie?

Ein hochbewerteter Aktienmarkt ohne jegliche Euphorie? 

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Der Dow Jones Industrials hat jüngst die magische Grenze von 20 000 Punkten geknackt. Während der Finanzkrise hat dies ganz anders ausgesehen. Der Dow – wie ihn die Fachleute nennen – war auf unter 7000 Punkte gefallen. Seit März 2009 hat sich dieses wichtige Wallstreet-Barometer quasi verdreifacht. Obwohl wir im neunten Jahr des Aktienbullmarkts sind und neue Sphären erklommen haben, herrscht bei den Aktienmarktteilnehmern kaum Euphorie. Wieso nur?

Die Geldpolitik sei schuld

Die Antworten scheinen in diesen Tagen vermeintlich schnell gefunden zu sein. Der Anstieg sei primär durch die massiven geldpolitischen Experimente der G4-Notenbanken in den letzten Jahren zustande gekommen. Diese hätten versucht, mit über 13 000 Milliarden Franken die globale Wirtschaft zu stimulieren, so die Skeptiker. Sie sind überzeugt, dass sich der Aktienmarkt ohne die Geldspritzen der Zentralbanken nicht auf diesem Niveau befinden würde. Aus meiner Sicht ist dies nicht eindeutig abzuschätzen und kann abschliessend weder bewiesen noch wiederlegt werden.

Nichtsdestotrotz wird nun auch behauptet, dass der Aktienmarkt nach diesem starken Anstieg hoch bzw. überbewertet sei. Im Vergleich zu Rentenpapieren ist er das keineswegs. Die Dividenden- wie auch die Gewinnrenditen liegen im historischen Vergleich klar über der jetzigen Bondrendite. Das berühmte Haar in der Suppe ist hier sicherlich, dass die Zentralbanken die Renditen am Anleihemarkt wohl bis zu einem gewissen Umfang beeinflusst haben.

Sind Aktien tatsächlich überbewertet?

Schauen wir uns die vermeintliche Überbewertung genauer an. Das Urteil in Bezug auf die absolute Bewertung des Aktienmarkts ist nur auf den ersten Blick einfach und wird bei genauerer Betrachtung zunehmend komplexer. Um die Bewertung des Marktes zu überprüfen, gibt es neben dem üblichen Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) diverse Kennzahlen, etwa das Umsatz- bzw. Gewinnwachstum, die Dividendenrendite, den Buchwert oder das beliebte EV/EBITDA. Da ich den Umfang dieses Blogs nicht sprengen möchte und der dezidierten Auffassung bin, dass in der Simplizität oft mehr Wahrheit steckt, werde ich mich auf das traditionelle Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) beschränken.

Mit einem KGV von fast 20 befindet sich der US-Aktienmarkt historisch gesehen im obersten Quartil. Somit bekommen die Bären in diesem Punkt recht: Aktien sind hoch bewertet. Die Beobachtung des Top-Quartils war jedoch noch nie ein guter Indikator für einen möglicherweise bevorstehenden Abschwung. Warum das?

Die Krux liegt auf einer anderen Ebene. Das KGV setzt sich aus drei Faktoren zusammen: Preis (Kurs), Gewinn und ihrem Verhältnis zueinander. Der Preis ist einfach zu ermitteln und auch der Gewinn kann mit einer gewissen Genauigkeit prognostiziert werden. Hingegen ist das „KGV-Verhältnis“ nicht konstant und schwankte in der Vergangenheit jeweils stark. Es gab schon Werte weit über 25 aber auch unter 10. Ende der 50er bis in die 70er Jahre bewegte sich das KGV fast konstant im obersten Quartil. Der Aktienmarkt war somit in dieser Phase tendenziell hoch bewertet, der Dow hat sich in dieser Zeit trotzdem verdoppelt.

Was soll der private Investor nun tun, wenn der Bondmarkt kaum mehr eine risikoadjustierte Rendite abwirft und der Aktienmarkt sich in den letzten Jahren verdreifacht hat? Erschwerend kommt eine noch nie dagewesene Leidenschaftslosigkeit für einen derart langen Bullmarkt in Aktien hinzu. Die Euphorie vergangener „Bullenmärkte“ scheint völlig abhandengekommen zu sein.

Diversifikation ist angesagt

Der Anleger sollte sich weiterhin – unter Berücksichtigung seines Risikoprofils und analog der Effizienzmarktkurve – darauf fokussieren, eine optimale Rendite zu erzielen. Der Investor muss heute jedoch die traditionellen Vermögensallokation anpassen. Denn Obligationen sind in den letzten Jahren von risikolosen Zinsanlagen zu fast zinslosen Risikoanlagen mutiert. Die Diversifikation der einzelnen Anlagen tritt hier ins Zentrum. In einer immer komplexer werdenden Finanzwelt sollten Anlagebausteine mit einer geringen Korrelation kombiniert werden. Neben den traditionellen Anlageklassen werden heute alternative Anlagen wie beispielsweise versicherungsbasierte Anlagen (ILS) oder Private Equity eingesetzt. Diese illiquideren Anlagegefässe bringen langfristig Stabilität und Ausgewogenheit ins Portfolio. Denn eines scheint aus heutiger Sicht mit einer gewissen Wahrscheinlichkeit prognostizierbar zu sein: Eine weitere Verdreifachung des US-Aktienmarkts wird mit einer höheren Volatilität und Emotionalität vonstattengehen als dies in den letzten Jahren der Fall war.

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  1. Pingback: Artikel über Wirtschaft und Devisen 19. März 17 | Pipsologie

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