Wird «Abenomics» scheitern? 

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«Abenomics» – so wird Japans wirtschaftlicher Wiederbelebungsversuch genannt – ruft immer noch viele skeptische Kommentare hervor. Dies gilt vielleicht besonders für den deutschsprachigen Raum, wo die Kombination aus hoher Staatsverschuldung und Schwachwährungspolitik generell umstrittener zu sein scheint, als anderswo. Aufschwünge, die so erkauft werden, gelten hier zumeist grundsätzlich als «Scheinerholungen», die früher oder später in die Katastrophe führen müssen. Manchmal hat man den Eindruck, dass eine tendenziell moralisierende Grundhaltung mitschwingt, die besagt, dass der einzige Weg aus einer Krise darin bestehe, zuerst durch eine Art «reinigendes Fegefeuer» zu gehen. Expansiven Konzepten wird nicht getraut. Italiens ehemaliger Premierminister Mario Monti soll einmal dem Vernehmen nach resigniert bemerkt haben, dass für «die Deutschen» die Ökonomie ein Teil der Moralphilosophie sei. Zumindest hat das die Financial Times vor einiger Zeit im Kleingedruckten so berichtet. Da könnte schon was Wahres dran sein.

An Beispielen für eine (gelinde gesagt) kritische Sicht von «Abenomics» – dem derzeit wahrscheinlich extremsten Beispiel für die Kombination aus massiver staatlicher Neuverschuldung und «hemmungsloser» Geldmengenausweitung mangelt es nicht. Manche Skeptiker scheinen jedoch im Fall von «Abenomics» folgende Möglichkeiten und Aspekte der Volkswirtschaft – insbesondere der japanischen – zu übersehen:

  • Die vorlaufende Bedeutung und Funktion von Erwartungs- und Stimmungsindikatoren (darunter der Börsen) – Geduld ist manchmal ratsam.
  • Wirtschaftsdaten sind kurzfristig volatil und sagen oft sehr wenig aus. Die binnenwirtschaftlichen Daten und mittelfristige Trends werden zudem zu wenig beachtet. Dazu ist die Auswahl der Daten oft zu selektiv. Manche Beobachter fokussieren zu einseitig auf einige enttäuschende Statistiken und ignorieren gleichzeitig andere Entwicklungen, die eventuell aussagekräftiger sein könnten.
  • Japans Güterexporte und Industrieproduktion werden oft überbewertet. Das ist die Kehrseite der zu geringen Gewichtung der Dimension der japanischen Binnenwirtschaft. Entgegen sich hartnäckig haltender Wahrnehmungen ist Japan nämlich keine industrielle Exportwirtschaft. Im Gegenteil, Japan ist neben den USA das am wenigsten exportlastige Industrieland. Es ist weitgehend vom privaten Binnenkonsum geprägt – und der stagniert seit fast zwanzig Jahren. Der Exportsektor ist einfach zu klein, um die gesamte Wirtschaft zu tragen (vgl. Grafik 2).
  • Die Bedeutung der Staatsverschuldung wird übertrieben. Das wiederum ist die Kehrseite der zu tiefen Gewichtung der Tatsache, dass sich Japan immer noch fast ausschliesslich selbst finanziert und zudem der mit Abstand weltgrösste Kreditgeber ist. Die Japaner leihen also nicht nur ihrem Staat enorme Summen (und dies dank der Deflation mit realen Zinsgewinnen), sondern auch dem Ausland. Hierbei wird auch tendenziell übersehen, dass die hohe und wachsende Staatsverschuldung der letzten 15 Jahre die Bürger Japans (d.h. die Gläubiger jenes Staates, dessen Vertreter sie wählen und dessen Politik sie letztlich mitverantworten) reicher gemacht hat. Der Staat hat nämlich seine Schulden zumindest bisher verlässlich mit real positiven Zinsen zurückgezahlt (was man seit einigen Jahren nicht von vielen Staaten behaupten kann). Der japanische Privatsektor hat ausserdem die Jahre der Deflation seit Anfang der 1990er genutzt, um einen Teil seiner Vermögen und Einkommen massiv in ausländische Real- und Finanzvermögen umzuschichten. Die Nettoauslandsvermögen haben sich im Laufe der sogenannten «verlorenen Jahrzehnte» gut versechsfacht. Die Bedeutung der Aufwertung dieser Auslandsvermögen ist aus Sicht von «Abenomics» viel wichtiger als die Erhöhung der Exporterlöse (welche ohnehin durch die höheren Energieimportpreise ausgeglichen bzw. sogar überschatten werden).

Grafik 1: Japans Transformation von einer Exportnation zur Gläubigermacht

Japans Auslandvermögen (netto) und Exporte in Verhältnis zum BIPQuelle: LGT, Bloomberg, Bank of Japan
Erläuterungen zur Grafik: Japans Nettoexporte sind inzwischen defizitär. Zugleich hat Japan in den letzten 20 Jahren aber massiv Auslandsvermögen aufgebaut, wobei rund 2/3 davon privaten Haushalten und Unternehmen gehören. Der Rest repräsentiert Auslandsvermögen des Staates (insbesondere Fremdwährungsreserven der Notenbank). Der seit Ende 2012 schwache Yen hat den Effekt, den Wert der Auslandsvermögen (und der Dividenden- und Zinseinnahmen daraus) massiv zu erhöhen, um die Binnenwirtschaft zu stimulieren. Die Bedeutung der Exporte ist offensichtlich vergleichsweise gering. Die Daten basieren auf Berechnungen in Yen. Es sei auch angemerkt, dass die Japaner natürlich auch Inlandsvermögen besitzen, welche ebenfalls von steigenden Börsenkursen und Immobilienpreisen profitieren. Auch dieser Effekt ist deutlich grösser als ein etwaiger Exporteffekt.

Grafik 2: Japan zählt als «Exportnation» neben den USA zu den internationalen «Schlusslichtern»

Bruttoexporte in Verhältnis zum BIP

Quelle: LGT, Bloomberg, Bank of Japan
Anmerkung zur Grafik: Japan war 1995 internationales «Exportschlusslicht» und ist es auch heute noch. Die Exporterfolge namhafter japanischer Markenunternehmen sind eine Sache – die Dimension der Exportindustrie im Verhältnis zur Grösse der eigenen Volkswirtschaft eine andere. «Exportlastig» war und ist Japan nur insofern, als dass die Exporte seit 1995 aufgrund der deflationären Binnenwirtschaft stärker zum (insgesamt bescheidenen) Wachstum beitrugen. Den Wohlstandsgewinn erzielten die Japaner jedoch nicht über die Exporte, sondern, wie die erste Grafik zeigt, durch direkte Investitionen im Ausland. Bei «Abenomics» geht es primär darum, diesen Prozess «umzukehren» und die dahindarbende Binnenwirtschaft zu beleben. 

Zu früh für ein Urteil

Es ist jedenfalls zu früh, um ein Urteil über «Abenomics» zu fällen. Bisher haben die Massnahmen primär im Bereich der Erwartungen gewirkt – also im Bereich der Finanz- und Immobilienmärkte, wo letztlich die Erwartungen (und nicht die aktuellen Realitäten) gehandelt werden. Es muss eine gewisse Zeit vergehen, bis sich das auf die anderen Bereiche der Volkswirtschaft auswirken kann.

Dazu kommt, dass bisher eigentlich nicht allzu viel umgesetzt wurde. Das Konjunkturprogramm und die neue Geldpolitik Japans wurden zwar bereits mit dem Sieg von Shinzo Abe bei den Unterhauswahlen im Dezember 2012 absehbar, konkrete Massnahmen wurden aber erst im April gefasst – d.h. die Entscheidung der Bank of Japan, die Geldmenge innerhalb von zwei Jahren zu verdoppeln und die Verabschiedung des Budgets für das laufende Finanzjahr, welches in Japan immer erst am 1. April beginnt. Die Massnahmen hatten also erst drei Monate Zeit, um zu wirken. Der eigentliche reale Effekt steht noch aus.

Lost in Translation

Die Strukturreformen bestehen zudem bisher nur aus mehr oder weniger schemenhaften Absichtserklärungen und einer Reihe von Komitees und Arbeitsgruppen, die diverse Pläne erarbeiten. Erste Entscheidungen hinsichtlich der wichtigen Frage der Steuerreform (u.a. Erhöhungen Umsatzsteuer, Anreize für Unternehmensinvestitionen, eventuell Reformen und gezielte Entlastung von Einkommensteuern) sollen im Herbst fallen – für manche Aktieninvestoren ein Datum in ferner Zukunft. Darüber hinausgehende Strukturreformpläne (Arbeitsmarkt, Gründung von Sonderwirtschaftszonen, Verbesserung der Integration von Frauen im Arbeitsmarkt, Konsequenzen eines etwaigen Beitritts Japans zur geplanten transpazifischen Freihandelszone TPP, etc.) sollen erst im Herbst konkretere Gestalt annehmen – wenn nicht später. Solche Massnahmen können sowieso nur langfristig wirken.

Die reale «handfeste» Wirkung der geld- und finanzpolitischen Massnahmen ist also nur wenige Monate alt und die anderen Reformschritte sind noch gar nicht da. Zum Glück geht es hier aber nicht um die letzten drei Monate seit April sondern um die nächsten drei Jahre, bis zu den nächsten Unterhauswahlen. Etwas Geduld wäre hier nicht fehl am Platz.

Es geht um die nächsten drei Jahre, nicht die letzten drei Monate

Wir sollten auch nicht vergessen – eine Regierung, die eine ganze Legislaturperiode im Amt bleiben kann, stellt in Japan eine kleine Sensation dar. Besonders in den letzten Jahren haben die japanischen Bürger Regierungen, denen sie nicht ganz trauten, lieber Hindernisse in den Weg gestellt (unterschiedliche Mehrheiten in beiden Parlamentskammern), oder gleich abgewählt (Abwahl der LDP 2009, ebenfalls ein extrem seltenes Ereignis). Oft lähmen sich die Parteiführungen zudem selbst, weil sie a) offenbar keinen einheitlichen Plan haben und/oder b) kein klares Volksmandat. Diese Zeit dürfte aber jetzt vorbei sein. Gewiss könnte die Politik wieder enttäuschen. Aber auch hier ist es noch viel zu früh für ein Urteil – die Oberhauswahlen waren ja erst Ende Juli. Und diesmal gibt es sowohl einen Plan als auch ein Mandat.

Der Aufschwung hat vielleicht noch nicht einmal begonnen

Zusammengefasst: Ja, es gibt Haare in der Suppe und Japan hat gewisse Probleme. Für ein negatives Urteil über «Abenomics» ist es aber mit Sicherheit zu früh. Ein zu starker Fokus auf die japanischen Export und Produktionsdaten kann zudem irreführend wirken, weil sie letztlich mehr über die Nachfrage im Ausland als in Japan aussagen. Wichtiger sind derzeit die binnenkonjunkturellen Indikationen – und viele wichtige Elemente (Häusermarkt, Kreditvergabe, Konsumentenstimmung, Unternehmervertrauen, Inflationserwartungen, Börse) haben sich bereits aufzuhellen begonnen. Wie lange und wie stark die Erholung sowie eine etwaige Wachstums- oder Boomphase danach ausfallen wird, und wie diese letztlich enden könnte, lässt sich heute noch nicht sagen. Vorbei ist der Aufschwung jedoch ziemlich sicher noch nicht – er hat wahrscheinlich gar nicht erst richtig begonnen.

Leselink:
Lesen Sie dazu auch meinen Kommentar vom 07.08.2013: Der Erfolg von Abenomics wird von der Binnenwirtschaft abhängen

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«Abenomics» hat ein Gesicht bekommen

 

Es gibt 2 Kommentare zu diesem Artikel
  1. Pingback: Kommentar: Der Erfolg von Abenomics wird von der Binnenwirtschaft abhängen « LGT Finanzblog
  2. Pingback: Kleine Presseschau vom 9. August 2013 | Die Börsenblogger

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